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　　2024年利率快速下行后，当前我国市场已经处于低利率环境，债券基金博取收益的难度加大，未来债券基金的发展方向如何？哪一类债债券基金的发展前景相对更好？我们观察日本、美国债券基金发展的情况以对我国债券基金的发展方向提供参考。

　　从日本债券基金的分类来看，日本的债券基金分为纯债基金（含货基，下同）和混合债基1（即日本的固收+基金）。其中，纯债基金包括长期债券基金、中期国债基金、内外债基（同时投资于日本国内债券和海外债券的基金）、货币市场基金、货币储备基金（专门为证券账户设计的保证金理财产品）；混合债基分为国内混合债基（国内债券占主要部分）、海外混合债基（海外债券占主要部分）、内外混合债基。

　　从日本的债市结构来看，政府债和准政府债2是日本债市的主要组成部分，尤其随着日本进入低利率时代后，政府债和准政府债规模占日本债市总规模的比例进一步上升，而泛信用类债券规模占比下降。具体来看，1998年政府债和准政府债规模占日本债市总规模的比例为64%，2008年及之后，该比例保持在90%及以上。日本的企业债规模占日本债市总规模的比例在6%-7%左右，银行债占比从1998年的10%左右压缩至2024年的0.3%左右。日本债市以利率债为主，企业债和金融债规模较小。

　　并且，日本企业债的信用利差较低，在1999年日本纯债基金规模达到顶峰之后（后文详述），除金融危机期间低评级企业债收益率阶段性冲高，日本各评级企业债的绝对收益率常年保持在2%以下。规模小、收益率低，使得日本信用类债基发展受限。在日本公募基金的持仓中，企业债的规模也较低，根据日本投资信托协会披露的数据，2015年以来。日本公募基金持有的企业债规模占所持有的全部债券规模的比例低于10%，国债和海外债是日本公募基金最主要的债券持仓。

　　此外，日本的准政府债券收益率溢价水平也较低，收益率绝对水平与日本国债相近，与之相关的债基也难有较大发展空间。

　　从日本债券基金的发展历程来看，纯债基金方面，1990年左右，日本股市和房价见顶，随后趋势性回落，期间日本央行连续下调政策利率，货币政策渐次宽松，10年日债利率也进入趋势性下行通道。1990年至1999年，10年日债利率自高点快速下行，期间纯债基金规模快速抬升，1999年达到规模顶峰35.7万亿日元。2000年之后，随着日本债市利率绝对水平已至低位（10年日债利率绝对水平低于2%），纯债基金收益空间减小，规模也见顶回落。

　　从纯债基金的结构来看，非货债基方面，内外债基的规模在1995年见顶，随后趋势性回落， 2000年之后基本归零；中期国债基金的规模在2000年见顶，长期债券基金的规模在2001年见顶，随后两者均回落，中期国债基金规模在2016年归零，长期债券基金规模尚存，但截至2024年，规模不足0.5万亿日元。随着日本持续处于低利率环境，债基收益低，各类非货债基规模大幅下行，但长久期债基存在的时间相对会更长。

　　在货基方面，日本的货基分为传统的货币市场基金、货币储备基金（MRF）。货币储备基金是专门为证券账户设计的保证金产品，投资者券商账户中的闲置资金可以自动存入货币储备基金来获取一定的收益，而在投资者需要投资时，资金会从货币储备基金自动赎回以用于购买股票等金融资产。

　　传统货基规模与央行货币政策关系紧密，1999年日央行将政策利率降至0附近，进入零利率时代，传统货基规模于1999年见顶，随后回落，2016年日央行将政策利率降至-0.1%，传统货基随之消亡。与日本各类债基和传统货基不同的是，货币储备基金在1997年设立，规模迅速增长，截至2024年，货币储备基金规模高达15.3万亿日元，占纯债基金规模的97%。究其原因，货币储备基金与证券账户相关联，2000年之后，日本权益基金（股票型基金占比较大）规模呈现上行趋势，带动货币储备基金规模上升。

　　在日本的混合债基方面，混合债基是日本权益基金中的子项，子项仅有2015年以来的数据。2015年至2024年，日本混合债基规模在14-21万亿日元区间波动，而日本纯债基金规模在11-16万亿日元区间波动，货币储备基金是其中最主要的组成部分。可以认为，日本市场中配置债券的主要力量为混合债基，纯债基金减少。

　　分类来看，2015年至2024年，国内混合债基规模、海外混合债基规模、内外混合债基规模占混合债基总规模的比例区间分别约为10%-20%、50%-70%、20%-30%，日本混合债基配置海外债券的规模远大于配置国内债券，体现出低利率环境下日本债基向海外寻收益的特点。这与前文所述日本公募基金持仓中，海外债券占大头的结构一致。

　　从日本债券基金和股票基金的比较来看，在2000年之后，股票型基金的规模远远大于债券基金，截至2024年，日本纯债基金、混合债基、股票型基金的规模分别为15.7万亿日元、18.8万亿日元、179.4万亿日元。且根据前文所述，日本纯债基金的主要组成部分货币储备基金也是跟随股票型基金的东风实现规模增长。

　　总结日本债券基金发展的经验，日债利率自高位快速下行的阶段是纯债基金的蓬勃发展期，而当利率行至低位并持续在低位震荡，纯债基金收益下降，规模压缩，此阶段长久期债基留存在市场上的时间相对更长。货基中，传统货基与债基的规模走势较为一致，货币储备基金则伴随权益基金规模的上升逆势发展，当前成为日本纯债基金最主要的部分。混合债基是日本低利率时代中配债债券的主要基金，配置海外债券资产的规模明显大于国内债券。同时，由于日本泛信用类债券规模小，收益率绝对水平也较低，信用类债基难有生存的土壤，也是日本债券基金规模难有增长潜力的原因之一。整体来看，随着日本利率进入低利率环境，债券基金的规模发展潜力有限，股票基金的发展空间较大，带动货币储备基金顺势增长。

　　从美国债券基金的分类来看，美国的债券基金分为纯债基金、货币市场基金、股债混合基金。其中，纯债基金包含纯债共同基金（Mutual Fund）、纯债封闭式基金（Closed返回搜狐，查看更多